期债 预期先行 波动加大

来源：期货日报 时间：2026-10-19

上周债市延续上涨行情，周四盘中出现快速调整后，周五行情有所修复。全周T、TL主力合约分别上涨0.32%、0.73%，10年期、30年期国债收益率分别下行3.85BP、3.25BP，收益率曲线远端小幅陡峭化。

资金面宽松、机构配置需求及降准降息预期共同支撑债市走强，市场关于政策利率“换锚”的讨论进一步提振了做多情绪。不过，随着收益率快速下行，市场对监管关注长债投资风险的担忧有所升温，叠加降准降息预期尚缺乏明确的政策信号，超长端前期累积的涨幅在上周四出现明显回吐，随后于上周五重新修复。整体来看，宽松环境对债市的支撑仍在，但预期交易较为充分，市场对边际变化的敏感度明显提高。

本轮资金宽松自国庆假期后启动，上周资金利率中枢进一步下移。自上周二起，DR001围绕1.26%低位运行，较6月以来的均价明显走低。一方面，季末财政支出带来的流动性效应有所延续，叠加国庆假期后现金回流、跨季备付需求消退，银行体系流动性相对充裕；另一方面，央行10月通过买断式逆回购合计净投放4000亿元，进一步稳定了市场预期。此外，实体信贷需求偏弱，大行净融出余额突破此前震荡区间，升至5万亿元附近，推动隔夜资金利率进一步下行。

隔夜资金价格目前已下行至1.25%附近，基本接近隔夜逆回购利率水平。如果政策利率由7天向隔夜自然切换，债市收益率有望从短端到长端逐步打开下行空间。因此，需要重点关注10月下旬税期、政府债缴款以及跨月需求对本轮宽松力度的检验。

从基本面来看，上周公布的9月通胀、外贸及金融数据，延续了“外需较强、内需偏弱”的结构性特征，市场对其中的利好信息更为敏感。通胀回升主要由输入性因素推动，需求端价格上涨动力相对有限。出口保持较强韧性，增长动能呈现出从AI产业链向其他品类扩散的迹象，但在内需修复偏缓的背景下，市场对出口利好定价较为有限。金融数据显示，实体融资需求依然偏弱，居民部门加杠杆意愿不足，企业经营也面临一定成本上升压力，整体仍利多债市。但需要说明的是，委托贷款新增800亿元，反映出新型政策性金融工具已经投放；企业存款大幅增加1.31万亿元，结合财政存款回落的情况，反映出财政资金释放、拖欠账款清理以及政策资金落地带来的支持。随着政策资金逐步进入企业和项目账户，后续若有配套信贷与实物工作量跟进，基本面将改善。

此外，上周市场传出监管向部分银行、券商作出风险提示、要求加强长债投资风险管理的消息。该消息影响了市场对超长端交易空间的判断，上周四超长债随即出现大跌。从超长期现券交易数据来看，上周四的核心变化在于券商从连续买入转为大幅卖出，同时中小银行也继续保持较大力度减持，这与市场传闻内容形成了一定呼应。

短期来看，上周四债市冲高回落，一方面反映出市场对超长端的看涨预期趋于一致，收益率下行节奏偏快；在降准降息尚未有定论的背景下，市场提前定价越充分，对后续政策兑现的要求就越高；一旦出现监管提示、资金扰动或政策不及预期的情况，止盈压力就容易集中释放，进而放大短期波动。另一方面，资金面宽松与监管加强长债投资风险管理并不矛盾，后者主要针对的是收益率下行的节奏，而非方向。因此，回调后的超长债或仍具备配置价值，上周五TL的反弹也印证了这一点。

策略上，维持回调后分批布局的思路，期限层面可继续关注TL。近期需重点跟踪监管动向、税期资金面、大行融出情况以及地方债发行节奏。

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